[ 丁文順 ]——(2002-8-24) / 已閱31435次
一是國有股權(quán)虛置。沒有明確誰是國有資產(chǎn)所有者的代表，由誰來作為上市公司國有股的代表行使權(quán)利，形成國有股權(quán)控制權(quán)不明確；
二是股權(quán)結(jié)構(gòu)過于集中。國有股權(quán)“一股獨(dú)占，一股獨(dú)大”。上市公司中第一大股東平均持股比例近45%，前三名大股東持股比例合計接近60%；
三是公司控制權(quán)市場難以形成。2000年底上市公司非流通股本占總股本的63.4%。由于大量國家股、法人股不能流通，所以公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，無法在證券市場上通過收購（要約收購）而實(shí)現(xiàn)；
四是“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象嚴(yán)重，非公允關(guān)聯(lián)交易盛行。由于上市公司與控股股東在人員、財務(wù)、資產(chǎn)上沒有實(shí)現(xiàn)三分開，而上市公司董事會人員組成中又以執(zhí)行董事和控股股東代表為主，缺少外部董事的制衡，因此，控股股東人為控制或操縱上市公司的關(guān)聯(lián)交易頻頻發(fā)生；
五是“董事會不懂事”、“監(jiān)事會不監(jiān)事”。董事會功能和程序不夠規(guī)范，董事缺乏誠信義務(wù)，未能勤勉盡責(zé)，監(jiān)事會則沒有發(fā)揮應(yīng)有的監(jiān)督功能，對董事、監(jiān)事缺乏相應(yīng)的責(zé)任追究制度；
六是經(jīng)理層缺乏長期激勵和約束機(jī)制。短期行為普遍存在，道德風(fēng)險甚至逆向選擇不乏其例。
分析中國上市公司治理的現(xiàn)狀，筆者認(rèn)為，在上市公司建立獨(dú)立董事制度，充其量也僅能在某種程度上減少“內(nèi)部人控制”的影響和非公允關(guān)聯(lián)交易的發(fā)生，增加董事會的獨(dú)立性。而對于國有股權(quán)虛置，股權(quán)結(jié)構(gòu)過于集中，公司控制權(quán)市場難以形成以及經(jīng)理層缺乏長期激勵和約束機(jī)制，基本上是無能為力的。
2、引入獨(dú)立董事制度的理由也不充分
一是中外建立獨(dú)立董事制度的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)并不相同。美國獨(dú)立董事制度的設(shè)計是以公司股權(quán)高度分散為前提的，而中國上市公司的股權(quán)高度集中，且60%的股權(quán)并不流通�？毓晒蓶|實(shí)際操縱和控制著董事會，并存在左右公司決策，損害中小股東利益的可能。所以，美國獨(dú)立董事在一定程度上是全體所有者的代表，他們通過參與決策和監(jiān)督高層管理人員的行為最大限度地降低委托代理成本，以維護(hù)全體股東的利益。而中國引入獨(dú)立董事制度是為了防止管理層欺詐，維護(hù)中小股東而非全體股東的利益。這也就是說引入獨(dú)立董事制度的基礎(chǔ)??股權(quán)結(jié)構(gòu)的不同，決定了所要達(dá)到的目的也不同，從而將影響?yīng)毩⒍聭?yīng)起的作用能否實(shí)現(xiàn)。
二是中外公司治理的原有結(jié)構(gòu)也不相同。英美國家公司治理結(jié)構(gòu)是董事會一元制，而我國公司治理結(jié)構(gòu)是董事會、監(jiān)事會二元制。中國引入獨(dú)立董事制度后，獨(dú)立董事與監(jiān)事會是什么樣的關(guān)系，監(jiān)事會的作用是削弱了還是加強(qiáng)了，因此增加的公司管理成本與可能取得的績效相比是否顯得不劃算等等，都是值得研究的。
三是中國獨(dú)立董事的產(chǎn)生機(jī)制與其應(yīng)起的作用相悖�！吨笇�(dǎo)意見》規(guī)定，獨(dú)立董事的產(chǎn)生和選拔由董事會確定，而董事會又是由大股東控制的。若由大股東來選拔制約其行為，保護(hù)中小股東利益的獨(dú)立董事，其結(jié)果只能是獨(dú)立董事聽命于大股東。
四、完善公司治理需要徹底解決非流通股問題
不少外國學(xué)者講，中國公司治理應(yīng)該達(dá)到的水準(zhǔn)在亞洲是最高的。因?yàn)閲怅P(guān)于公司治理的原則和要求一般是由交易所規(guī)章加以規(guī)定，而我國則由國務(wù)院部門規(guī)章加以規(guī)定。那么，我國公司治理的現(xiàn)狀為什么卻如此令人擔(dān)憂呢？周小川一針見血地指出，中國股市是內(nèi)部控制下的一股獨(dú)大。60%的股份不流通，這些股份不能成為現(xiàn)金流，那么，大股東們就得不到資本溢價所帶來的投資收益。所以，他們關(guān)注的是變相變現(xiàn)??“圈錢”；而中小股東的投資目標(biāo)是使股價上漲。二者的利益并不是同一的。
筆者認(rèn)為，周小川主席的話說明了中國上市公司存在的最大問題不是公司治理結(jié)構(gòu)本身的問題，而是公司治理的基礎(chǔ)問題，即股權(quán)結(jié)構(gòu)問題。
證券市場剛剛建立時，出于對國有資產(chǎn)的特殊考慮，我國人為地把上市公司的股份劃分為三部分，即國家股、國有法人股和社會公眾股。其中國家股、國有法人股又統(tǒng)稱為國有股。這部分超過上市公司總股本60%的國有股不上市流通。到現(xiàn)在，這個盤子越來越大，成了一個非常敏感，且非常頭疼的問題。說它敏感，是因?yàn)椴簧偃苏J(rèn)為國有股問題涉及到國有企業(yè)的性質(zhì)問題（可引伸為公有制問題，姓“社”還是姓“資”問題）、黨的領(lǐng)導(dǎo)問題、政權(quán)的穩(wěn)固性問題以及干部人事制度改革等一系列問題；說它頭疼，是因?yàn)閲泄蓡栴}是導(dǎo)致上市公司國有股權(quán)虛置、股權(quán)結(jié)構(gòu)過于集中、公司控制權(quán)市場難以形成、內(nèi)部人控制等一系列問題的根源。
筆者認(rèn)為，完善上市公司治理結(jié)構(gòu)必須要解決非流通股問題。這里，涉及到兩個觀念的轉(zhuǎn)變。
一是國有股控股與公有制的關(guān)系問題。社會主義民法按著馬克思主義原理把物分為生產(chǎn)資料和生活資料，認(rèn)為生產(chǎn)資料歸誰所有是區(qū)分不同社會經(jīng)濟(jì)制度的標(biāo)志。公有制就是生產(chǎn)資料歸國家（全民的代表）所有，由國家支配的基本經(jīng)濟(jì)制度，因此，公有制實(shí)際上是一個宏觀概念。國有股控股則是指在一家上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中，國有股占有絕對或相對控股的地位，因此實(shí)際上是一個微觀概念。由于上市公司包括潛在的上市公司并不是社會經(jīng)濟(jì)的全部，所以，認(rèn)為堅持公有制或公有制為主就必須確保國有股在上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中占有控制地位實(shí)際上是一種機(jī)械的、靜止的形而上學(xué)觀點(diǎn)。事實(shí)上，把國有資本相對集中地投入到應(yīng)當(dāng)投入的地方去，而不是分散地投入到每個社會經(jīng)濟(jì)實(shí)體之中才是國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的正確選擇�，F(xiàn)實(shí)狀況是，一方面，即使大舉國債，國家在教育、科研、國防、環(huán)保、基礎(chǔ)建設(shè)、落后地區(qū)開發(fā)等方面的投資仍顯不足；另一方面，大量的國有資本分散在上萬家國有企業(yè)（包括國有控股上市公司），守著那塊即使國有資本退出也不影響公有制制度的“陣地”。更加耐人尋味的是，在上市公司占有60%股權(quán)的國有股成了“唐僧肉”，沒有人把它真正作為全民所有的東西來看待，國家和中小股東一樣淪為被地方利益、集團(tuán)利益、部門
利益揩油的對象。并且，國有股在上市公司被掏空時所受到的損害更大。這就是所謂的國有股權(quán)虛置現(xiàn)象。這說明，我們目前的生產(chǎn)資料公有制制度是有缺限的，或者應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步完善，或者應(yīng)當(dāng)徹底反思。但終有一天，大多數(shù)人會認(rèn)識到，以交易自由為基礎(chǔ)的市場經(jīng)濟(jì)與生產(chǎn)資料強(qiáng)制性國有的公有制之間的矛盾是一個繞不過去的彎子。
二是國有股流通與國有資產(chǎn)流失的關(guān)系問題。當(dāng)國家感覺到國有股不流通給證券市場帶來了相當(dāng)大的麻煩之后，2001年我國出臺了一個國有股減持辦法，由于沒有得到市場的認(rèn)可，失敗了。實(shí)際上，國有股減持之舉與當(dāng)初人為設(shè)計非流通股犯了一個同樣的錯誤，沒有走出一個國有資產(chǎn)流失寬泛化的誤區(qū)。
僵化理解馬克思主義的經(jīng)濟(jì)學(xué)說認(rèn)為，資產(chǎn)的價值就是物或權(quán)利所凝聚的人類勞動，其強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)的過去成本。所以，它認(rèn)為資產(chǎn)運(yùn)營所產(chǎn)生的增值部分是勞動的結(jié)果，而不是資產(chǎn)本身產(chǎn)生的。從而，它認(rèn)為資源配置中資產(chǎn)的流轉(zhuǎn)應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)資產(chǎn)本身所凝聚的人類勞動，轉(zhuǎn)讓方所獲取的對價如果低于資產(chǎn)所凝聚的人類勞動，就意味著資產(chǎn)的“流失”。它把它本身解釋不了的資產(chǎn)“流失”現(xiàn)象歸罪于市場，所以，它主張計劃經(jīng)濟(jì)。
而現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)說則認(rèn)為，資產(chǎn)的價值就是物或權(quán)利所能帶來的未來收益，其強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)的收益性。所以，它認(rèn)為資產(chǎn)本身可以在運(yùn)營中增值，在資源配置中資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的受讓方多支付或少支付的對價（超出或低于轉(zhuǎn)讓方過去成本的部分），是基于受讓方認(rèn)為所獲得的資產(chǎn)能夠帶來比資產(chǎn)本身價值更大或更小的收益。這樣，資產(chǎn)的溢價流轉(zhuǎn)和折價流轉(zhuǎn)就都屬于正�，F(xiàn)象。資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的市場越大、越活躍，資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的對價就越趨于公允，所以，它主張市場經(jīng)濟(jì)。
愚公的子孫最近在某地投資2億元搞了一個BOT項目，經(jīng)營期為20年，20年后將無償轉(zhuǎn)讓給某地政府。智叟的子孫聽說后，笑愚公的子孫太傻：明擺著20年后會發(fā)生巨額資產(chǎn)流失！筆者從毛澤東那里抄來的這個寓言也許能說明前述兩種學(xué)說的正誤。
事實(shí)上，通常所說的國有資產(chǎn)流失是一個十分寬泛的概念，幾乎把一切國有資產(chǎn)減少、損失的現(xiàn)象，不分主客觀和偶必然，都納入了國有資產(chǎn)流失的范圍。而法律意義上的國有資產(chǎn)流失應(yīng)當(dāng)是為法律所能夠禁止的，行為人人為（有過錯的行為）造成的并應(yīng)當(dāng)承擔(dān)責(zé)任的國有資產(chǎn)減損。把資源配置中資產(chǎn)的折價流轉(zhuǎn)、資產(chǎn)運(yùn)營中的經(jīng)營風(fēng)險導(dǎo)致的資產(chǎn)減損，以及由于政策失誤造成的資產(chǎn)減損都作為國有資產(chǎn)流失加以禁止，不僅違背了市場經(jīng)濟(jì)的客觀原則，而且也失去了法律的公平、公正性，不能收到好的效果。
基于上面國有資本可以從上市公司退出以及以市場為導(dǎo)向的資產(chǎn)流轉(zhuǎn)并非國有資產(chǎn)流失的觀點(diǎn)，筆者認(rèn)為，對60%的國有股必須做這樣手術(shù)：①由上市公司按每股凈資產(chǎn)支付對價回購一定比例的國有股作為庫藏股，該庫藏股只能用于股票期權(quán)；②在一定時間內(nèi)（如3?5年內(nèi)），按比例分步驟地由承銷券商將其余國有股按每股凈資產(chǎn)作價全部配售給某一登記日在冊的流通股股東。流通股股東放棄配股權(quán)的部分，面向市場公開競價出售或作為流通股交由社保基金持有。
這樣操作，既不會引起股市震動，也不會導(dǎo)致國有資產(chǎn)流失。這是因?yàn)�，一方面，國有股按每股凈資產(chǎn)作價，且配售在前，對流通股東是公正、公平的，不會引起流通股股東的反對和恐慌，因而也不會引起股市的震動；另一方面，國有資產(chǎn)當(dāng)初折股時就是按經(jīng)評估確認(rèn)的凈資產(chǎn)計算的，上市公司市值的上升來源于流通股股東所支付的超倍股票溢價，而不是國有股本身的增值。實(shí)際上，如果不考慮經(jīng)營因素，由于上市公司“資本公積”（股本、資本公積、盈余公積和未分配利潤之和等于所有者權(quán)益，即凈資產(chǎn)）的主要來源是流通股股票發(fā)行溢價，所以，國有股按“退出時的每股凈資產(chǎn)”（大于“折股時的每股凈資產(chǎn)”）計價已經(jīng)賺了流通股股東很大的便宜。
筆者認(rèn)為，由于目前上市公司非流通股的盤子過大，考慮到股市的承受能力、成熟程度和監(jiān)管需要等因素的制約，設(shè)計一個3??5年的過渡期，在過渡期內(nèi)按比例分步驟地減持國有股是必要的、可行的。當(dāng)然，過渡期內(nèi)更要加強(qiáng)監(jiān)管，應(yīng)特別強(qiáng)調(diào)公正、公平、公開。可以設(shè)想，隨著上市公司的非流通股問題的逐步解決，令人尷尬的國有股權(quán)虛置、股權(quán)結(jié)構(gòu)過于集中、公司控制權(quán)市場難以形成、內(nèi)部人控制等一系列問題將得到逐步解決。同時，由于上市公司擁有一定數(shù)量的庫藏股，解決了股票期權(quán)的來源問題，這就為在上市公司建立長期的激勵機(jī)制和約束機(jī)制創(chuàng)造了條件。
很顯然，這需要做大量的工作，包括對公司法、證券法等法律的修訂，以及為司法介入創(chuàng)造條件。
[結(jié)語]
如果把上市公司比做一臺機(jī)器，全體股東的利益是這臺機(jī)器的動力來源，公司治理機(jī)制只不過是動力傳導(dǎo)系統(tǒng)。如果股東的利益不一致，再好的公司治理機(jī)制也無能為力。因此，獨(dú)立董事制度盡管是完善公司治理的重要舉措，且已為英美公司治理實(shí)踐所證明，但在現(xiàn)有的法律和政策框架內(nèi)，其對完善中國上市公司的公司治理的作用十分有限。完善中國上市公司治理結(jié)構(gòu)，促進(jìn)上市公司規(guī)范運(yùn)作的根本出路，在于徹底轉(zhuǎn)變觀念，按照市場經(jīng)濟(jì)的客觀規(guī)律，切實(shí)解決非流通的國有股問題。不正視、不研究、不解決這個問題，任何試圖完善公司治理的改革可能都是避重就輕，都會事倍功半！
參考書目：
①中國證監(jiān)會、清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院、國家會計學(xué)院《上市公司獨(dú)立董事培訓(xùn)班》講義，2002年3月；
②《獨(dú)立董事與公司治理》，[中]中祥投資有限公司與[美]董事會咨詢公司編著，地震出版社，2002年3月第一版；
③《國有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)法律事務(wù)工作手冊》，財政部國有資本金基礎(chǔ)管理司編，京準(zhǔn)字2000??001。
[9800字]
總共2頁 [1] 2
上一頁
