[ 舒細麟 ]——(2012-4-11) / 已閱19238次
【摘要】保護投資者合法權(quán)益是證券公司破產(chǎn)中的重要內(nèi)容。本文剖析了美國證券公司清算程序中投資者保護的立法和實踐，概括了SIPA體制下投資者保護的具體制度安排。以美國為借鑒，從立法和操作層面上提出了完善我國證券公司破產(chǎn)中保護投資者的若干對策。在立法上，盡快制定《金融機構(gòu)破產(chǎn)實施辦法》和《證券投資者保護法》。在操作上，確立適當(dāng)?shù)目蛻舸_認標(biāo)準(zhǔn)、及時發(fā)布凍結(jié)令、迅速轉(zhuǎn)移或出售客戶賬戶、明確債權(quán)申報的期限和主體范圍、賦予客戶對債權(quán)甄別確認結(jié)果的異議權(quán)，加強部門之間的分工協(xié)作、適當(dāng)引進商業(yè)保險。
【關(guān)鍵詞】證券公司；破產(chǎn)；風(fēng)險處置；投資者保護
【正文】
我國證券公司風(fēng)險處置已經(jīng)進行了多年，迄今仍只有大鵬證券、南方證券等為數(shù)不多的幾家證券公司進入司法破產(chǎn)程序。盡管證券投資者保護基金已經(jīng)設(shè)立，新《破產(chǎn)法》對金融機構(gòu)破產(chǎn)作出了原則規(guī)定，但關(guān)于證券公司破產(chǎn)和證券投資者保護更為細致和專門的立法尚未出臺。本文探討了美國證券公司清算程序及投資者保護方面的制度安排，針對中國證券公司破產(chǎn)中的投資者保護問題提出了若干建議，旨在推動建立證券公司風(fēng)險處置和投資者保護的長效機制。
美國證券公司破產(chǎn)與投
資者保護的基本立法
一、1938年《破產(chǎn)法》第60e條
1938年以前，美國《破產(chǎn)法》沒有針對證券公司破產(chǎn)中客戶債權(quán)保護和證券公司破產(chǎn)的特殊問題作出專門規(guī)定。破產(chǎn)證券公司的客戶被當(dāng)作普通債權(quán)人對待，除非他們能夠追回破產(chǎn)證券公司持有的現(xiàn)金和證券。1938年，國會修正了1898年《破產(chǎn)法》，其中第60（e）條規(guī)定了破產(chǎn)證券公司客戶的三個清償順序：（1）當(dāng)證券公司破產(chǎn)時，客戶首先收回能具體確定為其財產(chǎn)的現(xiàn)金或證券。（2）未能通過上述取回權(quán)獲得清償?shù)目蛻簦袡?quán)按證券賬戶“凈權(quán)益”比例，優(yōu)先于普通債權(quán)人從“獨立基金”（single and separate fund）中獲得清償。證券公司為所有客戶賬戶持有，但不能確定在具體客戶名下的現(xiàn)金和證券構(gòu)成“獨立基金”。（3）如果客戶凈權(quán)益沒有從“獨立基金”獲得足額清償，未獲清償?shù)挠囝~，由客戶和普通債權(quán)人一起從普通財產(chǎn)中受償。由于“獨立基金”經(jīng)常不足，第60（e）條保護客戶的效果并不理想。
二、1970年《證券投資者保護法》
20世紀60年代末，美國遭遇證券業(yè)危機。為了保護投資者，重建投資者對證券市場的信心，防止其他證券公司陷入“多米諾效應(yīng)”，國會迅速出臺了1970年《證券投資者保護法》（SIPA）, 并據(jù)此成立了證券投資者保護公司（SIPC）。SIPA可以概括為“兩大任務(wù)，兩大內(nèi)容”。兩大任務(wù)指：（1）通過財務(wù)控制和監(jiān)督防止并發(fā)現(xiàn)證券公司破產(chǎn)；（2）保護公眾投資者，避免證券公司破產(chǎn)引起的經(jīng)濟損失。兩大內(nèi)容指：（1）規(guī)定了證券投資者保護基金的籌集和使用。（2）創(chuàng)立了新型證券公司清算程序。這種新型清算程序與1938年《破產(chǎn)法》第60（e）條的規(guī)定一脈相承。[1]
SIPA的目的是抑制大多數(shù)證券公司的經(jīng)營失敗，在證券公司支付不能時保護客戶，從而提高投資者對美國證券市場的信心。在SEC v. Packer, Wilbur & Co.一案中，第二巡回法院指出：“SIPA的目標(biāo)是保護投資公眾，而不是經(jīng)紀商。沒有救助證券業(yè)的意圖”。[2]SIPA的法律安排方便了返還破產(chǎn)公司持有的客戶財產(chǎn)，如果客戶財產(chǎn)已經(jīng)喪失或被挪用而不能返還，則對客戶提供補償。1971年到2005年底35年間，SIPC共發(fā)起314起投資者保護程序，平均每年8.7家，其中最多的1972年達40家。此外，沒有SIPC參與并提供保護的證券公司破產(chǎn)數(shù)量更多。據(jù)統(tǒng)計，1971年到1992年9月，美國共出現(xiàn)20，344家證券公司破產(chǎn)，其中僅有228家出現(xiàn)資金不足，需要SIPC介入并為客戶提供保護。[3]可見，美國實際破產(chǎn)的證券公司數(shù)目大大超過了SIPC介入的清算。
三、1978年《破產(chǎn)法》
美國1978年《破產(chǎn)法》第7章第三節(jié)以“證券經(jīng)紀商清算”為標(biāo)題，對證券公司破產(chǎn)作出專門規(guī)定。該節(jié)包含第741-752條，共12個條文，除對“客戶”、“客戶名義證券”、“客戶財產(chǎn)”、“凈權(quán)益”等重要概念作出界定外，還有關(guān)于待履行的合同[4]、賬戶的處理[5]、客戶認定[6]財產(chǎn)清收與分配等特別規(guī)定，其內(nèi)容很大程度上來自SIPA。
美國證券公司破產(chǎn)程序法律制度
一、SIPA清算程序vs.《破產(chǎn)法》特別清算程序
在美國，證券公司清算可以由SIPC根據(jù)SIPA提起，也可以由證券公司或其債權(quán)人根據(jù)《破產(chǎn)法》提起。依據(jù)《破產(chǎn)法》第7章第三節(jié)啟動的特別清算程序沒有SIPC參與，具有適用范圍廣、程序緩慢的特點。SIPA清算程序僅適用于SIPC會員公司，具有適用范圍窄、程序優(yōu)先、迅捷的特點。SIPA清算程序?qū)嵸|(zhì)上可視為破產(chǎn)程序，該程序需要依據(jù)《破產(chǎn)法》的許多規(guī)定來進行，[7]不過考慮到《破產(chǎn)法》的某些一般性條款可能無法實現(xiàn)SIPA的目的，SIPA要求《破產(chǎn)法》第1、3、5章和第7章第1、2節(jié)在盡可能與SIPA一致的程度上適用。SIPA清算程序具有優(yōu)先于《破產(chǎn)法》特別清算程序的效力，即使證券公司已經(jīng)被依據(jù)《破產(chǎn)法》提起破產(chǎn)訴訟，SIPC仍可通過申請客戶保護令介入并主導(dǎo)證券公司的清算過程。美國通過專門的證券公司破產(chǎn)法律程序和專門的投資者保護基金相結(jié)合的方式，共同發(fā)揮保護投資者權(quán)益的作用。
由于有SIPC介入并保護投資者，SIPA清算程序又區(qū)別于《破產(chǎn)法》特別清算程序。主要表現(xiàn)如下：（1）SIPA清算程序需要SIPC參與并保護客戶。SIPA清算程序給予客戶優(yōu)先地位，其他債權(quán)人只能從債務(wù)人的普通財產(chǎn)中接受清償。SIPA清算程序可以使SIPC提前介入，即一旦發(fā)現(xiàn)問題就可啟動清算程序，而且SIPC有自己的基金，可以使客戶的損失得到較快的補償或降低到最低程度。成立35年來，SIPC共參與314起清算程序，共向客戶支付現(xiàn)金和證券合計達141億美元，99％以上的合格投資者從SIPC那里收回了其投資。因此，SIPA清算程序比《破產(chǎn)法》特別清算程序更有利于保護投資者。（2）兩種破產(chǎn)程序的托管人職責(zé)存在差別。SIPA的托管人應(yīng)最大限度以證券來償還客戶債權(quán)，SIPA甚至授權(quán)托管人從市場上購買替代證券來滿足客戶對特定證券的要求。而《破產(chǎn)法》的托管人除交付客戶名義證券外，應(yīng)盡快將除客戶名義證券外的其他證券轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金，再將現(xiàn)金分配給債務(wù)人的客戶，以償還其債權(quán)。《破產(chǎn)法》的托管人無權(quán)分配除客戶名義證券外的其他證券，也沒有資金去購買替代證券。
二、SIPA標(biāo)準(zhǔn)清算程序vs.直接付款程序
如果SIPC確定其會員“已經(jīng)破產(chǎn)或有不能履行客戶義務(wù)的危險”，并符合其他法定條件，即可啟動清算程序。根據(jù)客戶債權(quán)額的大小等條件，SIPA清算程序分為標(biāo)準(zhǔn)清算程序和直接付款程序，直接付款程序?qū)嵸|(zhì)上相當(dāng)于簡易清算程序。
1．清算程序啟動的條件
無論是標(biāo)準(zhǔn)清算程序還是直接付款程序，其啟動條件都是相同的。如果美國證監(jiān)會（SEC）和自律組織（SRO）——證券交易所和全國證券交易商協(xié)會等，知悉證券公司已經(jīng)或即將陷入財務(wù)困難，應(yīng)立刻向SIPC報告。SIPC根據(jù)下述兩個標(biāo)準(zhǔn)判斷是否介入會員公司清算并為其客戶提供保護：（1）會員已經(jīng)不能履行其對客戶的義務(wù)或者有不能履行義務(wù)的危險；同時（2）會員具備下列四個條件之一：①根據(jù)《破產(chǎn)法》第101條已經(jīng)破產(chǎn)，或不能履行到期債務(wù)；②是未決程序中的主體，在該程序中已經(jīng)為其指定了接管人，托管人或清算人；③不符合《1934年證券法》的相關(guān)要求，或不符合SEC、SRO的財務(wù)責(zé)任規(guī)則或客戶證券擔(dān)保規(guī)則；④無法對其是否遵守上述財務(wù)責(zé)任規(guī)則或擔(dān)保規(guī)則進行必需的測算。如果經(jīng)過判斷無需 SIPC介入并動用基金來償還客戶，證券公司可在SIPA程序之外自愿清算業(yè)務(wù)，自律組織可以提供其認為適當(dāng)?shù)膸椭虮O(jiān)管，以保護證券公司客戶的利益。
2．標(biāo)準(zhǔn)清算程序
根據(jù)SIPA，標(biāo)準(zhǔn)清算程序首先在美國聯(lián)邦地區(qū)法院啟動。如經(jīng)確認符合上述啟動清算程序的條件，SIPC應(yīng)向地區(qū)法院申請客戶保護令。如果債務(wù)人同意或無異議，法院應(yīng)立即簽發(fā)客戶保護令。否則，法院應(yīng)在3個工作日（或法院決定的時間）內(nèi)對申請進行審理或舉行聽證會。如果會員沒能提出有效異議，或經(jīng)聽證確認其符合法定清算條件，法院仍須簽發(fā)保護令。簽發(fā)保護令后，地區(qū)法院對債務(wù)人被告及其財產(chǎn)擁有排他的管轄權(quán)。在簽發(fā)客戶保護令的同時，地區(qū)法院必須任命由SIPC指定的托管人和托管人律師負責(zé)會員清算事宜。破產(chǎn)法院應(yīng)就托管人和托管人律師的公正性舉行聽證會，并考慮客戶、債權(quán)人、債務(wù)人的股東和SIPC等提出的反對理由。如果經(jīng)確定證券公司賠償額少于75萬美元，且其客戶少于500人，SIPC可以任命自己或其雇員擔(dān)任托管人。
地區(qū)法院簽發(fā)客戶保護令、任命托管人后，應(yīng)將案件移交同一司法區(qū)內(nèi)的破產(chǎn)法院。此后，破產(chǎn)法院對本案擁有全部管轄權(quán)，擁有原地區(qū)法院的所有權(quán)力和義務(wù)。破產(chǎn)法院主持解決與債權(quán)或其他訴訟有關(guān)的爭端，不過很大程度上限于行政性事務(wù)，其他方面則受SIPA制約。可見，SIPA將標(biāo)準(zhǔn)清算程序分為兩個分支，地區(qū)法院負責(zé)清算程序的啟動，破產(chǎn)法院則執(zhí)行清算的具體細節(jié)。
3.直接付款程序
如果所有客戶債權(quán)總額小于25萬美元，并且符合其他法定條件，SIPC可啟動直接付款程序。直接付款程序比標(biāo)準(zhǔn)清算程序更加簡便、快捷，SIPC無須向法院申請保護令，但應(yīng)按SIPA規(guī)定向客戶發(fā)出直接付款通知�？蛻繇毎匆�(guī)定的方式在6個月內(nèi)申報債權(quán)。確定客戶凈權(quán)益?zhèn)鶛?quán)后，SIPC采用直接向客戶支付證券或現(xiàn)金的方式及時償還客戶債權(quán)，但直接付款程序并不處理普通債權(quán)人的債權(quán)。整個直接付款程序在法院之外進行，實質(zhì)上是SIPC和債務(wù)人客戶之間的交易，但破產(chǎn)法院仍然可能介入與直接付款程序有關(guān)的爭議。如果債權(quán)人認為直接付款程序侵犯了其債權(quán)，可在收到直接付款通知之日起6個月內(nèi)向債務(wù)人總部所在地法院起訴。如果SIPC自認為直接付款程序不宜繼續(xù)，可停止直接付款程序并向法院申請客戶保護令，直接付款程序轉(zhuǎn)化為標(biāo)準(zhǔn)清算程序，已經(jīng)進行的程序繼續(xù)有效。
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