[ 唐清林 ]——(2006-2-24) / 已閱20459次
1．股權并購和資產(chǎn)并購的主要區(qū)別
（1）并購交易的標的不同。股權并購的交易標的是目標企業(yè)股權；資產(chǎn)并購交易的標的是目標企業(yè)的資產(chǎn)。所謂資產(chǎn)，就是組成企業(yè)的個別資源，如機器、廠房、土地、知識產(chǎn)權、特許權、商譽以及其他財產(chǎn)性權利。
（2）并購交易的雙方當事人不同。股權并購的交易雙方當事人是外國投資者與目標企業(yè)的股東；資產(chǎn)并購的交易雙方當事人是外國投資者與目標企業(yè)。但是，股權并購中還有外國投資者購買目標企業(yè)增資或增發(fā)的股份這兩種特別的形式。在上述兩種股權并購模式中，并購交易的當事人是外國投資者和目標企業(yè)，而不是外國投資者與目標企業(yè)的股東。
（3）并購完成后目標企業(yè)的法律地位不同。股權并購完成后，目標企業(yè)的法律地位變?yōu)橥馍掏顿Y企業(yè)，這是因為外國投資者成為目標企業(yè)的股東的原因；資產(chǎn)并購完成后，目標企業(yè)的法律地位不會發(fā)生變化，外國投資者并不加入目標企業(yè)，而是另外設立外商投資企業(yè)來實際運營所購買的資產(chǎn)。
（4）外國投資者承擔的風險不同。股權并購完成后，外國投資者成為目標企業(yè)的股東，自然要承擔目標企業(yè)的債務；資產(chǎn)并購完成后，外國投資者購買的是干凈資產(chǎn)，目標企業(yè)的債務不會隨資產(chǎn)轉移到外國投資者設立的外商投資企業(yè)，外國投資者無需承擔目標企業(yè)的原有債權債務和法律訴訟的風險。
（5）審批風險不同。股權并購過程中，由于外國投資者購買目標企業(yè)的股權后使目標企業(yè)的性質發(fā)生了變化，所以需要履行較為嚴格的政府審批手續(xù)，這使外國投資者承擔了比較大的審批風險；資產(chǎn)并購過程中外國投資者承擔的審批風險較小，因為需要審批的事項較少。
2．股權并購在實際操作上要注意的問題：
根據(jù)《外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》，股權并購有兩種方式：一種是外國投資者直接購買目標企業(yè)股東持有的目標企業(yè)股權；另一種是外國投資者購買目標企業(yè)的增資或增發(fā)的股份。股權并購在實際操作上必須注意以下問題：
（1）股權并購中的目標企業(yè)只限于境內(nèi)非外商投資的股權式結構的公司，即《公司法》所規(guī)定的有限責任公司和股份有限公司。如果目標企業(yè)是合伙企業(yè)、獨資企業(yè)、沒有進行公司制改制的國有企業(yè)和集體企業(yè)，那就不能進行股權并購。只有上述企業(yè)進行公司制改制，外國投資者才能進行股權并購。
（2）當外國投資者直接購買目標企業(yè)股東持有的目標企業(yè)股權的時候，要分情況討論。
如果目標企業(yè)是有限責任公司，外國投資者不但要與目標企業(yè)的擬出讓股權的股東進行談判，還必須征得目標企業(yè)其他股東的一致同意�！豆痉ā返�35條第2款規(guī)定：“股東向股東以外的人轉讓其出資時，必須經(jīng)全體股東過半數(shù)同意；不同意轉讓的股東應當購買該轉讓的出資，如果不購買該轉讓的出資，視為同意轉讓。經(jīng)股東同意轉讓的出資，在同等條件下，其他股東對該出資有優(yōu)先購買權。”因此，如果外國投資者不能征得所有股東的同意，理論上會有其他股東購買擬出讓股權的股東持有的股權，從而使并購不能完成。即使所有股東同意轉讓，但其他股東還有優(yōu)先購買權，這也可能使并購不能完成。即使外國投資者已經(jīng)順利取得目標企業(yè)的股權，也不能說并購順利完成。因為外國投資者成為目標企業(yè)的股東后，目標企業(yè)的性質發(fā)生了改變，成為外商投資企業(yè)。根據(jù)《中外合資企業(yè)法》、《中外合資經(jīng)營企業(yè)法實施條例》、《中外合作企業(yè)法》以及《中外合作企業(yè)法實施細則》的規(guī)定，設立外商投資企業(yè)或者變更為外商投資企業(yè)都需要各方當事人簽署合營合同和章程，并報外經(jīng)貿(mào)部門批準。因此，如果有目標企業(yè)的股東反對向外國投資者出讓股權，但沒有能力購買擬出讓的股權，該股東只要不簽署合營合同或章程，就可以使外國投資者的并購行為流產(chǎn)。這一點外國投資者應該給予注意。這是外國投資者進行股權并購過程中的潛在風險。法律上的這種設計有利于保護小股東。當大股東決定向外國投資者轉讓股權時，小股東為了自身的利益可能反對。在這種情況下，外國投資者可能的解決辦法是將小股東的股權以較高的價格一并收購。但對外國投資者來說，無疑會增加并購的成本。
如果目標企業(yè)是股份有限公司，外國投資者無需征得所有股東的同意。從常理上說，股份有限公司的股東非常多，并且由于各種原因處于不斷變化中，如果外國投資者購買目標企業(yè)一部分股東的股份必須征得所有其他股東的同意，那并購在實務上難以操作。從法理上說，股份有限公司是一種資合公司，不像有限責任公司具有很強的人合屬性，所以股份有限公司的股東可以自由轉讓手中的股份而無需他人同意。此外，1995年外經(jīng)貿(mào)部頒布的《關于設立外商投資股份有限公司若干問題的暫行規(guī)定》就允許外國投資者購買國有企業(yè)、集體企業(yè)的股份，然后再申請變更為外商投資股份公司。
（3）當外國投資者購買目標企業(yè)的增資或增發(fā)的股份的時候，要分別討論。
如果外國投資者是購買有限責任公司的增資，那么同樣要征得所有股東的同意。《公司法》第33條規(guī)定：“股東按照出資比例分取紅利。公司新增資本時，股東可以優(yōu)先認繳出資。”因此，當目標企業(yè)向外國投資者增資時，目標企業(yè)的任何股東只要行使優(yōu)先認繳出資的權利，就可以讓外國投資者的并購失敗。此外，外國投資者在認繳目標企業(yè)的增資后，目標企業(yè)就變成外商投資企業(yè)。根據(jù)《中外合資企業(yè)法》、《中外合資經(jīng)營企業(yè)法實施條例》、《中外合作企業(yè)法》以及《中外合作企業(yè)法實施細則》的規(guī)定，設立外商投資企業(yè)或者變更為外商投資企業(yè)也都需要各方當事人簽署合營合同和章程，并報外經(jīng)貿(mào)部門批準。因此，如果外國投資者是購買有限責任公司的增資進行股權并購，也必須征得目標企業(yè)所有股東的同意。
如果目標企業(yè)是股份有限公司，外國投資者無需征得所有股東的同意。這個問題我們在上面已經(jīng)討論過。因為股份有限公司的股東非常多，并且由于各種原因處于不斷變化中，而股份有限公司又是一種資合公司，不像有限責任公司具有很強的人合屬性，所以股份有限公司的股東可以自由轉讓手中的股份而無需他人同意。此外，1995年外經(jīng)貿(mào)部頒布的《關于設立外商投資股份有限公司若干問題的暫行規(guī)定》就允許外國投資者購買國有企業(yè)、集體企業(yè)的股份，然后再申請變更為外商投資股份公司。所以，外國投資者購買股份有限公司增發(fā)的股份的結果就是目標企業(yè)轉為外商投資股份有限公司。
3．資產(chǎn)并購在實際操作上要注意的問題
資產(chǎn)并購有兩種操作方式：第一種是外國投資者設立一個外商投資企業(yè)，再以該外商投資企業(yè)的名義購買目標企業(yè)的資產(chǎn)；第二種是外國投資者直接購買目標企業(yè)的資產(chǎn)，然后以該資產(chǎn)作為出資設立外商投資企業(yè)。
(1)第一種操作方式要注意的問題。首先，要明確外國投資者設立的外商投資企業(yè)的目的是購買目標企業(yè)的資產(chǎn)，而不是直接從事生產(chǎn)經(jīng)營。我們原來根據(jù)《中外合資經(jīng)營企業(yè)法》、《中外合作經(jīng)營企業(yè)法》和《外資企業(yè)法》設立的外商投資企業(yè)都是為具體的生產(chǎn)建設項目成立的，其直接目的和最終目的都是進行具體的生產(chǎn)經(jīng)營，并不是進行外資并購。但是外國投資者為了購買目標企業(yè)的資產(chǎn)設立的外商投資企業(yè)，并不是直接從事生產(chǎn)建設，而是將它作為一個殼企業(yè)來實現(xiàn)對目標企業(yè)的資產(chǎn)的購買。雖然這種外商投資企業(yè)的根本目的還是要進行生產(chǎn)經(jīng)營，但它必須以購買的資產(chǎn)為基礎進行生產(chǎn)經(jīng)營。因此，外國投資者在設立這種殼企業(yè)的時候，必須向審批機關說明這種外商投資企業(yè)的設立目的以及購買資產(chǎn)之后將要從事的生產(chǎn)經(jīng)營范圍。
其次要明確的是，資產(chǎn)并購和外商投資企業(yè)的設立要同步進行�！锻鈬顿Y者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》第15條規(guī)定：“外國投資者資產(chǎn)并購的，投資者應根據(jù)擬設立的外商投資企業(yè)的投資總額、企業(yè)類型及所從事的行業(yè)，依照設立外商投資企業(yè)的法律、行政法規(guī)和部門規(guī)章的規(guī)定，向具有相應審批權限的審批機關報送下列文件：1）境內(nèi)企業(yè)產(chǎn)權持有人或權力機構同意出售資產(chǎn)的決議；2）外商投資企業(yè)設立申請書……”根據(jù)該條的規(guī)定，如果外國投資者想先設立一個外商投資企業(yè)作為殼企業(yè)，然后再通過殼企業(yè)去購買目標企業(yè)的資產(chǎn)的做法事實上行不通。因為，《暫行規(guī)定》第15條明確要求外商投資企業(yè)設立申請書必須和資產(chǎn)轉讓決議一并報送。如果外國投資者不能讓外商投資企業(yè)的設立與資產(chǎn)并購同步進行，那為資產(chǎn)并購設立的殼企業(yè)就會因缺少資產(chǎn)轉讓決議而不能成立。
（2）第二種操作方式要注意的問題。首先要明確，外國投資者先購買目標企業(yè)的資產(chǎn)，然后再設立外商投資企業(yè)運營該資產(chǎn)，這兩個步驟并不需要同步進行。這是資產(chǎn)并購第二種操作方式與第一種操作方式不同的地方。因為根據(jù)《暫行規(guī)定》第15條的規(guī)定，只要外國投資者將資產(chǎn)轉讓決議與外商投資企業(yè)設立申請一并報送就可以了，而第二種操作方式完全可以作到。
其次，由于資產(chǎn)購買和外商投資企業(yè)的設立可以不同步，那么就會有部分外國投資者購買了資產(chǎn)卻不設立外商投資企業(yè)的現(xiàn)象出現(xiàn)。外國投資者這樣做的出發(fā)點一般就是進行資產(chǎn)炒作，等待時機高價轉讓手中的資產(chǎn)來牟取暴利。這種現(xiàn)象當然與《暫行規(guī)定》鼓勵外國投資者投資的精神違背，但《暫行規(guī)定》并沒有給出明確的處理措施。這有待相關法規(guī)進一步明確該問題。
（3）資產(chǎn)并購的目標企業(yè)的范圍�！锻鈬顿Y者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》第2條規(guī)定：“本規(guī)定所稱外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)，系指外國投資者協(xié)議購買境內(nèi)非外商投資企業(yè)的股東的股權或認購境內(nèi)公司增資，使該境內(nèi)公司變更設立為外商投資企業(yè)；或者，外國投資者設立外商投資企業(yè)，并通過該企業(yè)協(xié)議購買境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)且運營該資產(chǎn)，或外國投資者協(xié)議購買境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)，并以該資產(chǎn)投資設立外商投資企業(yè)運營該資產(chǎn)。”該規(guī)定對股權并購的目標企業(yè)進行了嚴格說明，即境內(nèi)非外商投資企業(yè)，并且給出了其在《暫行規(guī)定》中的統(tǒng)稱——境內(nèi)公司。但是，對于資產(chǎn)并購的目標企業(yè)，《暫行規(guī)定》只是籠統(tǒng)地稱為境內(nèi)企業(yè)，并沒有給予太多說明。因此，資產(chǎn)并購的目標企業(yè)應該包括所有在中國境內(nèi)注冊登記的企業(yè)，即全民所有制企業(yè)、集體所有制企業(yè)、獨資企業(yè)、合伙企業(yè)、有限責任公司和股份有限公司。
（4）最高人民法院于2003年1月3日發(fā)布的《關于審理與企業(yè)改制相關民事糾紛案件若干問題的規(guī)定》對企業(yè)并購中的逃廢債務問題進行了規(guī)定。該《規(guī)定》明確指出企業(yè)用其優(yōu)質資產(chǎn)與他人組建新公司，而將債務留在原企業(yè)的，債權人以新設公司與原企業(yè)作為共同被告提起訴訟的，新設公司應當在接收的財產(chǎn)范圍內(nèi)與原企業(yè)承擔連帶責任。這樣規(guī)定使得資產(chǎn)并購也成為一種不干凈的并購行為。對上述問題，商務部與最高人民法院進行了交涉。2003年10月20日，最高人民法院在對《商務部關于請確認<關于審理與企業(yè)改制相關的民事糾紛案件若干問題的規(guī)定>是否適用于外商投資的函》的復函中明確規(guī)定：“中國企業(yè)與外國企業(yè)合資、合作的行為，以及外資企業(yè)在中國的投資行為，雖然涉及到企業(yè)主體、企業(yè)資產(chǎn)及股東的變化，但他們不屬于國有企業(yè)改制范疇，且有專門的法律、法規(guī)調(diào)整，因此，外商投資行為不受上述司法解釋的調(diào)整�！�
（5）資產(chǎn)并購不能免除物上的負擔。如果并購的資產(chǎn)原來設定了擔保，則不會因資產(chǎn)所有權的移轉而失效。因此，必須首先了解我國的物權登記制度。
1）《中華人民共和國土地管理法》第11條規(guī)定：“農(nóng)民集體所有的土地，由縣級人民政府登記造冊，核發(fā)證書，確認所有權。農(nóng)民集體所有的土地依法用于非農(nóng)業(yè)建設的，由縣級人民政府登記造冊，核發(fā)證書，確認建設用地使用權。單位和個人依法使用的國有土地，由縣級以上人民政府登記造冊，核發(fā)證書，確認使用權；其中，中央國家機關使用的國有土地的具體登記發(fā)證機關，由國務院確定。確認林地、草原的所有權或者使用權，確認水面、灘涂的養(yǎng)殖使用權，分別依照《中華人民共和國森林法》、《中華人民共和國草原法》和《中華人民共和國漁業(yè)法》的有關規(guī)定辦理�！钡�12條規(guī)定：“ 依法改變土地權屬和用途的，應當辦理土地變更登記手續(xù)�！�
2）《城市房地產(chǎn)管理法》第35條規(guī)定：“房地產(chǎn)轉讓、抵押，當事人應當依照本法第五章的規(guī)定辦理權屬登記�！�
3）《城市私有房屋管理條例》第6條規(guī)定：“城市私有房屋的所有人，須到房屋所在地房管機關辦理所有權登記手續(xù)，經(jīng)審查核實后，領取房屋所有權證；房屋所有權轉移或房屋現(xiàn)狀變更時，須到房屋所在地房管機關辦理所有權轉移或房屋現(xiàn)狀變更登記手續(xù)。數(shù)人共有的城市私有房屋，房屋所有人應當領取共同共有或按份共有的房屋所有權證�！�
4）《擔保法》第41條規(guī)定：“當事人以本法第42條規(guī)定的財產(chǎn)抵押，應當辦理抵押物登記，抵押合同自登記之日生效�！钡�42條規(guī)定：“辦理抵押物登記的部門如下：（一）以無地上定著物的土地使用權抵押的，為核發(fā)土地使用權證書的土地管理部門；（二）以城市房地產(chǎn)或者鄉(xiāng)（鎮(zhèn)）、村企業(yè)的廠房等建筑物抵押的，為縣級以上地方人民政府規(guī)定的部門；（三）以林木抵押的，為縣級以上林木主管部門；（四）以航空器、船舶、車輛抵押的，為運輸工具的登記部門；（五）以企業(yè)的設備和其他動產(chǎn)抵押的，為財產(chǎn)所在地的工商行政管理部門�！�
5）《公司法》第145條規(guī)定：“記名股票，由股東以背書方式或者法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他方式轉讓。記名股票的轉讓，由公司將受讓人的姓名或者名稱及住所記載于股東名冊�！钡�171條規(guī)定：“記名債券，由債券持有人以背書方式或者法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他方式轉讓。記名債券的轉讓，由公司將受讓人的姓名或者名稱及住所記載于股東名冊�！�
6）《中華人民共和國商標法》第4條規(guī)定：“自然人、法人或者其他組織對其生產(chǎn)、制造、加工、撿選或者經(jīng)銷的商品，需要取得商標專用權的，應當向商標局申請商品商標注冊。自然人、法人或者其他組織對其提供的服務項目，需要取得商標專用權的，應當向商標局申請服務商標注冊�！�
7）《中華人民共和國專利法》第3條規(guī)定：“國務院專利行政部門負責管理全國的專利工作；統(tǒng)一受理和審查專利申請，依法授予專利權�！�
8）《中華人民共和國海商法》第9條規(guī)定：“ 船舶所有權的取得、轉讓和消滅，應當向船舶登記機關登記；未經(jīng)登記的，不得對抗第三人。”第13條規(guī)定：“設定船舶抵押權，由抵押權人和抵押人共同向船舶登記機關辦理抵押權登記；未經(jīng)登記的，不得對抗第三人�！�
9）國家工商行政管理總局于1995年10月18日發(fā)布的《企業(yè)動產(chǎn)抵押物登記管理辦法》。根據(jù)該《辦法》，全國各地產(chǎn)生了許多動產(chǎn)抵押的案例，因此，外國投資者必須到目標企業(yè)所在地的工商行政管理機關查閱相關資料，以便確認并購的動產(chǎn)是否有物上負擔。
另外要提一下的是，《利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定》第3條規(guī)定：“本規(guī)定所稱利用外資改組國有企業(yè)包括下列情形：（一）國有企業(yè)的國有產(chǎn)權持有人將全部或部分產(chǎn)權轉讓給外國公司、企業(yè)和其他經(jīng)濟組織或個人（以下簡稱外國投資者），企業(yè)改組為外商投資企業(yè)；（二）公司制企業(yè)的國有股權持有人將全部或部分國有股權轉讓給外國投資者，企業(yè)改組為外商投資企業(yè)；（三）國有企業(yè)的境內(nèi)債權人將持有的債權轉給外國投資者，企業(yè)改組為外商投資企業(yè)……”這條規(guī)定提出了另外兩種并購模式。一種是外國投資者受讓國有企業(yè)的產(chǎn)權，另一種是外國投資者受讓國有企業(yè)的境內(nèi)債權人持有的債權。但是，《利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定》沒有明確產(chǎn)權收購和債權收購的具體操作方式。
六、發(fā)出并購意向書
向目標企業(yè)發(fā)出并購意向書（Letter of Takeover/Merger Intent）不是法律規(guī)定的程序，而是多年的并購實踐逐漸形成的一種習慣做法。并購意向書的制作將在企業(yè)并購法律文書制作部分進行專門論述。
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